反政府抗爭有無用?

街頭抗爭對民主有無用?其實這問題可用經濟學觀察了解的。名氣超強的經濟學家Daron Acemoglu (《Why Nations Fail》作者之一)聯同London Business School的Ahmed Tahoun 及 芝加哥大學Booth School of Business的Tarck Hassan撰寫的論文《The Power of the Street: Evidence from Egypt’s Arab Spring》,探討埃及在阿拉伯之春其間的示威活動,對該國當權者及相關利益人仕勢力的影響。

Tahrir_Square_during_8_February_2011

http://en.wikipedia.org/wiki/Egyptian_Revolution_of_2011#mediaviewer/File:Tahrir_Square_during_8_February_2011.jpg

研究搜集阿拉伯之春多年抗爭期間,開羅的Tahrir Square示威對「當權者相關」的上市企業股價影響。但要了解這研究,就先要簡介阿拉伯之春前後的埃及政局,自1981年開始埃及政府就是由穆巴拉克(Hosni Mubarak)長期擔任總統,直至2011年2月11日在民眾示威的壓力下,被迫下台。而他在位期間基本上是獨裁者,其政黨National Democratic Party(NDP)亦多年來亦通過打壓異己來保持政治力量,並因而出現猖獗的貪污問題。穆巴拉克下台後,埃及短暫由軍政府管治,直至2012年六月伊斯蘭黨的莫西被選出成為總統。但之後到2013年7月,莫西就被軍政府推翻,而埃及又再進入軍政府管治時期。是次研究就是分析這四個政府(NDP管治、第一次軍政、伊斯蘭政府及第二次軍政)執政期間,街頭示威對「當權者有關連」上市公司股價的影響。

研究大致上透過觀察各上市企業的主要股東及董事會成員名單,如果有當權者政黨的黨員在內,就將之歸納為「相關上市公司」。(實際上不同政權的界定方法有所不同,但在此不詳)研究顯示,街頭抗爭對這批上市公司的股價明顯帶來打擊!

先用一個較簡單的方法觀察阿拉伯之春街頭抗爭的力量。由2011年1月25日至3月30日(穆巴拉克下台後交易所重開的第一個星期)內9個交易日,在撇除大市影響、企業規模及槓桿等因素下,與穆巴拉克黨派NDP相關的股份市值仍下跌13.1%,相當於市值蒸發了28億美元。而之後軍政府奪權,相關企業升8%,再之後因示威而令軍政府失勢時,相關上市公司又唔見左2.4%市值,而相似的情況亦出現在伊斯蘭政府上台及失勢之時。上述觀察可見,政府當權者的得勢與否對其「裙帶機構」的估值有直接影響。

50萬人示威的經濟衝擊

Daron Acemoglu、Ahmed Tahou及Tarck Hassan三位學者進而探討一個更重要的問題,就是示威人數多少,是否直接令當權相關企業「經濟租值」(Economic Rent)消失。「租價」一詞在經濟學理論中,相當技術性的解釋為生產要素(Factor of Productions)的市價,與維持其現時用途最少所需金額之間差距,極簡化例子如下:若甲某月薪15000元,但其實只收12000元月薪他仍會繼做這份工作,這樣下來他每月便賺取3000元的「租值」。而在一般應用上,租值泛指為社會中因各種原因而令法規或制度因素,令企業或個人可以賺取的「額外財富」。

在埃及這例子中,租值就是裙帶關系為企業帶來的額外盈利。研究就嘗試找出,在Tahrir Square的示威人數與「當權群帶企業」的市值之間的關系。結果發現,在NDP當政時期Tahrir Square示威人數達50萬人或以上的話,NDP相關企業的市值就平均下跌1.6%!而在第一次軍政期間,當示威人數達50萬人或以上,軍政府相關上市公司市值則跌0.89%。累計,NDP當政時期的示威令NDP相關企業市值消失1.95%,而軍政府時期示威則令軍政府相關企業失去4.7%市值。

在這兒我們先停一停,想想一個問題: 研究想指出的,是「有效」的示威會令當權者的勢力減弱,所以令市場預期群帶機構未來將「賺得」的「租值」會減少,但問題是租值其實是否只是由一批人,轉到另一批人?(以香港的說法,就是租值由唐營轉到梁營?以台灣的說法,就是藍營轉到綠營?)研究顯示,上述兩段時間,當反政府示威成功打擊當權者的勢力(或者更準確的說法,是市場預期當權者勢力受壓)的同時,其他得益者的相關公司市值,並無任何顯著上升!這某程度反映,市場預期的不是租值轉移,而是貪腐政治會被漸漸消滅。

(Flickr CC by Hossam el-Hamalawy )
(Flickr CC by Hossam el-Hamalawy )

但到伊期蘭政府時期,示威無明顯令伊期蘭相關企業股價下跌的效果。而第二次軍政府管治期間,埃及內出現兩批分別支持及反對前伊期蘭政府的示威,支持伊斯蘭政府的在另一地點Rabaa Sqaure示威,而反對的則繼續在Tahrir Square示威。研究指出,反對示威人數多時,會對伊斯蘭相關企業市值有負面影響,但支持示威人多時則有正面影響。

(Flickr CC by Maged Helal )
(Flickr CC by Maged Helal )

將四段時間總括觀察,如果在Tahrir Square示威人數多達50萬人,當權政府相關企業的市值平均會下跌0.879%!而同時,對其他潛在得益政勢勢力,其群帶企業的市值則無明顯的升幅。所以市場的預期仍是傾向相信,50萬人示威帶來的不是租值轉移,而是貪腐政權會被消滅。

雖然到今日,埃及政治仍然腐敗,但相對而言當地人民在阿拉伯之春以來的抗爭,明顯能對當權者的影響力做成打擊,這是經濟學上的證據。問題是,香港的示威又有否這能力呢?作者指明,研究的總論未必能推及至其他國家及地區相似的情況,每個地方的案例都應作詳細的研究。

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後記

個人認為,這個研究好看的不只是其結論「有啟發性」,更重要的是其方法論上的用心。例如研究結果指出示威人數對股市的影響,但因為示威往往持續多日,而且在收市後才進入人潮高峰,有潛在推論問題: 到底50萬人示威前後(Leads & Lags)其他事件是否其他可影響研究估算的因素,所以作者就特意再用50萬人前後日子作Variable進行一次Regression。這驗證50萬人示威前事件(leads)對估算無大影響(Statistically Insignificant),換句話說股市並無對「往後的示威」有反應,進一步確定股市反應主要受示威人數影響,而非一些更大的環境因素。而後事件(Lags)則只有示威後一日有顯着影響,作者相信這是合理,並對估算無大影響。

誠然,真正從事經濟學研究的學者都會指出,這不過是常規的做法,甚至可說是做研究的基本操手,有甚麼特別?我想講的真真就是這才是「學術」的根本,無這樣的「驗證」根本不可以算嚴緊學術!

大家看到這兒,未知有否像作者想到「雷氏定律」?雷教授在寫雷氏定律及「佔中」對經濟影響達3500億港元時,有否做過任何進一步驗證,以確保推論不受「大環境」因素影響?而退多一步,當這研究作者用「群帶企業」來作推論,並只講政治下的「租價」轉變,雷教授竟然用最隨意的恆指,來指出佔領對香港經濟的影響!? 對比之下,三個字:高下立見。

你會說,雷教授不過寫專欄,又不是學術文章,不用太嚴緊的。

我會說,你可以說專欄,可以不嚴緊,但請不要帶着「學術光環」。你同我一樣,不是在做學術,而只是寫文章。

(當然我好歡迎雷教授以雷氏定律寫一篇學術論文,據知雷教授在研究租值上是專家,請讓大家見識見識。)

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